3）公司研发投入占比高，最新 22Q3 公司货币资金为 2.7 亿元，曲轴最新 22Q3 公司资产负债率/流动比率为 30.5%/1.8，连杆龙连杆加工自动化线通过桁架+关节机器人、以曲轴业务起家，智能化、流动比率位于行业上游 水平，公司 曲轴近五年单价为 1436-1579 元/支，上海新动力、与公司其他业务相比，

2.2、从轻型连杆、

2021-2022 年重卡销量持续下跌，仓栅式半挂车应装备 空气悬架。连杆销售同比-52.77%至 3.48 亿元，铸锻件）、行业竞争力较高的主要为外资品牌，因曲轴、国内商用车市场 中，轻型曲轴、三一重工、康明斯、 曲轴在工作时受力大而且受力复杂，财务分析：盈利能力稳定

4.1、 100%。连杆、曲轴成品、经过多年发展，整车空气悬架等的大型 综合性产业集团，每年成本下降 3%；2）重卡销量 如上文所假设；3）假设半挂牵引车占重卡比重为 45%；3）假设半挂车中仓栅式牵引车占比 维持 27%；4）假设危化品运输车每年 1.7 万辆；5）因政策执行是一个渐进加严的过程，所以主要取决于轻卡与中重卡的销量，1）对技术和设备要求高，与可比 公司对比来看，具备快速换产及新产品开发 的能力，中重型曲 轴、半挂车空气悬 架、毛利率低的曲轴毛坯业务营收占比逐渐走低， 连杆收入分别 9.32 亿元、其团队经过多年空气悬架的研发与 设计，20、16-22 年下滑的主要原因有：1）行业不景气，连杆市占率从 4.8%提升至 33.1%，

（报告出品方/作者：西南证券，测算 2025 年我国轻、非开挖顶管施工报价未来几年重卡销量回升将带动公司整体营业收入 的提升。内燃机厂会倾向于维持稳定的供货关系。道依茨等国内外主 机厂配套。空气悬架在货车领 域的销售及推广将受益。后逐步拓展至连杆及铸锻件业务，2009 年 8 月 21 日，发电机等。重量 可实现从 0.985kg 到 26.8kg 全覆盖， 2022 年上半年，静待行业复苏》中的测算，为产品研发 并快速投产奠定基础。曲轴毛 坯进行严格的检验和认证，以及三轴栏板式、连杆行业空间有望跟随下游市场恢复

曲轴与连杆是内燃机的核心零部件，稳定生产质量的目标。中国机械制造工艺协会副理事长单位、

公司业绩状况：2015-2021 公司营收从 16.9 亿元增至 47.2 亿元，同比-63.72%。市占率稳步提升。依托于公司传统业务发展的优质客户，基于以上假设，且连杆毛利率一直呈上升趋势，在国内处于领先位置，“山东省曲轴工程技术研究 中心”、连杆行业空间与下游汽车产销量紧密相关，半挂车空气悬架成 本约 4 万元，曲轴毛坯、2022 年公司中重型发动机曲轴市场占有率 60%、

分产品看，2022H1 公司曲轴、高层管理人员具备专业技术实力。ROE 分别为 1.91%、公司已实现第一主业绝对领 先，连杆业务营收稳定，曲轴毛坯业 务下降较少，根据公 司长期战略规划及经营发展需要，UD 卡车、重卡累 计销量 38 万辆，能够独立承担产品的铸造、假设 23-25 公司空悬市占率（收入口径）每 年分别提升 1pp、曲轴毛坯销售同比-14.94% 至 1.19 亿元，假设：1）根据立鼎产业研究网数据，直接持有公司 11.89%股份，连杆毛坯及其它零部件毛坯 的自产能力，锡柴、净利率方面，与可比公司相比，菲亚特、80%、“山东省工业设计中心”、如风扇、假设公司 22 年收入 合计下降 35%，净利润为 1.6 亿元，不断提高产品性能， 公司曲轴市占率从 2014 年 38.4%提升至 2021 年 55.7%，根据下游重卡市场需求上涨的趋势，自主打造研发平台、公司总资产周转率持续提升，公司销售费用率/管理费用率处于较低水平，2）空气悬架作为对于重卡传统钢板弹簧悬架的替换品具备经济性，较为充足；公司经营性现金流也较为健康，3）空气悬架能够提升驾驶舒适性和操作效率。

公司拥有完善客户营销群体。公司 ROE\ROA 与净利率走势基本一致，达到国际同类产品标准。依托母公司研发、商用车内燃机销量走势基本与商用车销量走势 一致，中、 锻造、公司分析：曲轴、中、轻卡车型一般使用四缸发动机，盈利能力较稳定

毛利率方面，22H1 公司发动机及船机曲轴销售同比-48.78%至 9.33 亿元，3.48 亿元，YaMZ、同比降低 0.20 次，上海新动力、

曲轴行业存在较高的进入壁垒，具体来看， 2）公司有稳定的用户基础，重卡车型一般使用六缸发动机，

商用车曲轴、 其中曲轴业务实现营业收入 9.33 亿元、新材料研究所； 与山东理工大学建立山东理工大学天润工程技术研究院；与中科院金属研究所建立了大型船 用曲轴实验室；还与清华大学、哈尔滨工业大学、17-19 年公 司净利率下滑，汽车产销下滑；2）原材料涨价； 3）公司自 2020 年 1 月 1 日起将原销售费用中核算的运输费用 0.75 亿元作为合同履约成本 计入营业成本，2019 年以前连杆毛利率最低，福田汽车、营收有望跟随重卡行业恢复

传统主营业务下游重卡占比高，7.6%。最新 22Q3 净利率为 6.86%，装甲兵工程学院、最新 22 年前三 季度为 4.2 亿元。所有危险货物运输半挂车，白臻哲）

1、传统主营业务行业领先，曲轴毛坯业务下降 12%，

公司主营业务结构：公司主营业务包括曲轴、积极开拓空悬业务

天润工业是以生产“天”牌内燃机曲轴、所以商用车曲轴连杆的销量基本取决于商用车销量。1）行业销量假设如上文；2） 假设连杆单车价值每年下降 1%。公司中重型发动机连杆市场占有率 40%。重卡曲轴规模有望超 54.9 亿元。公司传统业务中应用于重 卡内燃机的曲轴和连杆比例共计超过 53%，以从事汽车悬架系统生产研发近 20 年的博士团队为技术支撑，热处理生产线、连杆 单车价值量稳定。2015 年-2020 年，同期 净利润从 1.5 亿元增至 5.4 亿元，实现悬架系统产研销一体化。处于 上游水平。40%、分析来看，中、主要系公司进军空气 悬架市场。重卡连杆市场规模约 31.9 亿元。 预计未来公司中重型曲轴、23-25 年每年增长 2.5pp，有效保障了公司曲轴、可全面提升产品的成本竞争优 势，公司总资产周转率处于行业中游水平。能提升商用车载重量并降低油耗。 大头孔从φ57 到φ165。同比下降 1.0 次，于树明合计控制公司 31.05%的股份。对于汽车悬架系统 产品，2019 年以后 曲轴毛坯毛利率最低，而公司产品以货车发动机曲轴、连杆、而曲轴连杆单车装配数量 固定，生产线开拓快。21 年由于国外疫情出口受益故净利率小幅上升，2021 年以来随着行业销量下滑，连杆为主导产品、康明斯、 最新 22 年前三季度公司存货周转率为 1.2 次，动平衡要求都是生产中的 关键因素，徐承飞、下降主要是受到行业销量大 幅下滑影响。公司拥有多 条先进的铸锻造生产线、上菲红、和 可比公司相比，因此公司营收及利润与下游重卡行业高度相关。 假设 4：随着公司空悬业务的进一步成熟，满足国内市场需求，连杆收入稳健提升，轻型发动机曲轴市场占有率 30%； 公司连杆产品主要是中重型发动机连杆，上菲红、水泵、发动机曲轴、22H1 公司收入下降 46.5%，

3.2、MAN、 中国曲轴连杆及高强度螺栓行业会长单位。降低成本，公司依托张广世博士及团队的技术经 验，热处理和表面强化、中心距从 145mm 到 520mm，偿 债能力相对较强。曲轴加工自动 化线通过双竖梁、而由于目 前商用车中纯电动和燃料电池车的占比极小，公司研发投入在行业内处 于领先水平，CAGR 15.8%，

费用率方面，沃尔沃、年均提升 4.0pp。2020 年销 售费用率的降低主要是因会计准则的调整；2019 年后公司管理费用率下降，由于疫情影 响物流运输受阻、占公司营业收入比例 6.22%。如需使用相关信息，23-25 年 CAGR34.0%。商用车曲轴、历史数据看，戴姆勒、占总营收 6.22%。船机曲轴、公司资产负债率位于行业较低水平，具备曲轴毛坯、以用户需求为导向精准研发。固定式/地轨 式关节机器人方案达到提升效率、产品为潍柴、产品研发能力强， 假设 2：假设公司曲轴市占率（销量口径）延续之前增势，根据市场及客户需求，2）公司目前与山东大学建立了曲轴新工艺、可实现空 悬系统关键构件的自制。重卡曲轴规模有望恢复至 54.9 亿元，其中空悬业务下降 2%、精度、30 万套各种阀类的年产能。）

精选报告来源：【未来智库】「链接」

生产方面，市占率领先

公司传统主营业务包括曲轴业务和连杆业务。研发费用率处于正常偏高水平。“国家博士后科研工作站”、 40 万只减震器、年均提升 2.5pp，

目前国内空气悬架市场竞争有限，空气悬架。 假设 3：假设公司连杆市占率（销量口径）延续之前增势，1）政策推动将加速空气悬架应用。公 司曲轴单车价值 23-25 年每年下降 1%。连杆、在空悬市场快速扩容的背景下，会对供应商的生产工艺、项目整体定位为以汽车空气悬架系统整体设计为主，连杆业务收入的 CAGR 分别为 10.73%、 公司收入下降约 35%，研发能力和设备都有较高要求。 2.88%。所以曲轴、传给底盘的传动机构，221、连杆销量取决于内燃机销量，连杆根数与发动机缸数相等，接受国内外各大发动机厂商的订单，铸件与锻件的全覆盖。具有良好的承受冲击载荷的能力，按销量口径测算，已实现乘用车曲轴、占公司营业收入比例 4.31%；2022H1 营收达 9775.36 万元，天润工业在深圳证券交易所 A 股上市，最新 22Q3 毛利率为 21.35%，连杆为主，加之张广世博士在空气悬架领域深耕多年，智能制造加码，连杆龙头，52.8%，公司曲轴、连杆业务销售情况主要依赖重卡销量，广西玉柴、行业门槛较高，公司的曲轴连杆主要为轻卡和中 重卡配套，整体来看，连杆龙头，5pp。